Bilan du deuxième trimestre et défis à venir – Transformer la volatilité en opportunité

Examen global

L'annonce de la pause tarifaire de 90 jours a marqué le début de ce que l'on appelle le « TACO trade », abréviation de « Trump Always Chickens Out ». Cela a déclenché une forte reprise des actions en forme de V qui a finalement poussé les marchés au-dessus de leurs niveaux d'avant l'entrée en vigueur des droits de douane. Mais ce n'est pas l'agitation des marchés boursiers qui a fait reculer Trump. La nouvelle administration s'est en effet montrée plus sensible aux mouvements du marché obligataire, et la sonnette d'alarme a commencé à retentir lorsque le rendement du Trésor américain à 10 ans a bondi de 50 points de base au cours de la semaine qui a suivi le jour de la libération. C'est logique, car le resserrement des conditions financières ne profite à personne : ni aux ménages qui demandent de nouveaux prêts hypothécaires, ni aux entreprises qui cherchent à financer de nouveaux investissements, et certainement pas au gouvernement, qui doit faire face à d'importants besoins de refinancement alors qu'une grande partie de sa dette arrive à échéance cette année.

Les investisseurs gardent l'espoir que les droits de douane seront réglés à des niveaux suffisamment bas pour que leur impact reste un choc ponctuel. Cette perspective est probablement exacte en ce qui concerne l'inflation, étant donné que la dynamique de l'offre et de la demande diffère considérablement de celle d'il y a trois ans. Cependant, l'effet sur la croissance économique pourrait s'avérer plus prononcé. L'aspect positif est que la nature transitoire de l'inflation devrait permettre à la Fed d'assouplir sa politique monétaire en réduisant les taux d'intérêt lorsque l'économie se contracte. Mais attendre l'arrivée de l'hiver pourrait être une erreur politique coûteuse. Au lieu d'attendre que les indicateurs retardés se détériorent et de réagir ensuite par une réduction d'urgence des taux, comme ce fut le cas en septembre dernier, il pourrait être plus sage pour la Fed de commencer à réduire les taux dès aujourd'hui, ce qui permettrait une approche plus graduelle et contrôlée.

L'évolution de la situation au Moyen-Orient a également fait la une des journaux. Historiquement, la grande majorité des escalades militaires de cette nature ont créé des opportunités d'achat plutôt que de déclencher des baisses durables et, à l'heure actuelle, il semble que ce soit à nouveau le cas. La crainte que l'Iran ne ferme le détroit d'Ormuz a temporairement fait grimper en flèche les prix de l'énergie, mais nous pensons que ces craintes sont exagérées. Une telle mesure serait non seulement préjudiciable à l'économie iranienne, mais isolerait encore davantage le pays sur la scène internationale. Sans alliés régionaux ni soutien de puissances mondiales telles que la Chine ou la Russie, l'Iran se retrouve seul. Il n'avait guère d'autre choix que la désescalade. C'est pourquoi nous trouvons approprié que les marchés aient rapidement rebondi, en particulier avec les prix du pétrole qui se négocient toujours à des niveaux très favorables.

Perspectives

La pause tarifaire de 90 jours doit expirer le 8 juillet. La Maison Blanche a déjà fait savoir que le délai pourrait être prolongé, notamment pour les pays faisant preuve de « bonne foi » dans les négociations commerciales avec les États-Unis. La Chine semble avoir obtenu une position favorable, tandis que les discussions avec le Japon s'avèrent plus difficiles. Les récents efforts budgétaires de l'OTAN pourraient plaider en faveur de l'Europe, mais les tensions avec l'Espagne mettent en évidence la fragmentation de la région, ce qui risque de compliquer les négociations. En tout état de cause, les investisseurs doivent s'attendre à une volatilité accrue, car la phase de décision coïncide avec une baisse des liquidités estivales, ce qui peut amplifier les mouvements du marché.

Les investisseurs seront également très attentifs au dollar américain, qui vient d'enregistrer son plus faible premier semestre en quarante ans. Les indicateurs techniques basés sur le positionnement et le momentum montrent que le billet vert est probablement survendu à court terme et qu'un repli de 5 % est possible. Toutefois, à moyen et long terme, nous nous attendons à ce que le dollar continue de s'affaiblir, car la fin de l'exceptionnalisme américain pourrait continuer à entraîner un exode des actifs américains. Même après la forte dépréciation enregistrée depuis le début de l'année, le dollar reste surévalué et les investisseurs exigeront une prime de risque plus élevée pour financer le double déficit américain.

La politique monétaire américaine devrait également devenir plus expansionniste. Plusieurs responsables de la Fed ont déjà adopté une position plus dovish, et des rapports montrent que l'administration américaine envisage la nomination d'un successeur dovish avant la fin du mandat de Powell. En outre, des liquidités supplémentaires pourraient également résulter de l'assouplissement de la réglementation. La Réserve fédérale envisagerait d'assouplir les exigences en matière de capital pour les plus grandes banques américaines. L'un des changements potentiels est l'exclusion des bons du Trésor américain du ratio de levier supplémentaire, ce qui permettrait aux banques d'augmenter considérablement leurs avoirs en obligations d'État sans avoir à détenir de capital supplémentaire. Une telle mesure aurait pour effet d'injecter davantage de liquidités sur le marché et pourrait soutenir les valorisations des actifs. Mais nous n'en sommes pas encore là. Le prochain trimestre pourrait encore s'avérer difficile, car les États-Unis doivent refinancer leur dette et pourraient également avoir à réapprovisionner le compte général du Trésor. Dans ce contexte, nous maintenons une position prudente, tout en considérant tout repli marqué du marché comme une opportunité d'achat convaincante.